PL 2.925/2023 e o enforcement privado no mercado de capitais

O PL 2.925/2023, em tramitação no Congresso, propõe permitir a reparação coletiva de investidores por danos decorrentes de infrações informacionais e de conduta no mercado de capitais e dar maior transparência ao contencioso societário, alterando de forma direta o regime de enforcement privado vigente.

Contexto

O mercado de capitais brasileiro convive com uma assimetria entre punição administrativa e reparação patrimonial: a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) exerce poderes sancionatórios e punitivos, mas a multa costuma reverter ao erário, sem efetiva recomposição do prejuízo do acionista. Ao mesmo tempo, a contenção ao litígio individual pelo custo e dispersão dos investidores e a prevalência de cláusulas estatuárias de arbitragem — especialmente no segmento de governança conhecido como Novo Mercado — empurraram disputas relevantes para ambientes confidenciais. Isso gerou um paradoxo: regras materiais modernas (Lei das S.A., reformas societárias recentes) coexistem com escassa jurisprudência pública sobre responsabilidade societária, reduzindo o efeito preventivo da responsabilização.

A discussão sobre o projeto encontra ecos em debates internacionais sobre class actions e financiamento de litígio por terceiros, que exibem riscos de indústria do litígio quando mal desenhados, mas também demonstram que mecanismos coletivos bem calibrados podem reforçar o enforcement privado e diminuir o custo de capital. O tema é sensível para mercados de crédito e special situations, porque a probabilidade de responsabilização influencia preços de ações e dívidas.

O que foi decidido

Embora ainda em fase legislativa e sem ônus normativo final, o debate em torno do PL 2.925/2023 evidencia deslocamento conceitual: a proposta central é autorizar legitimados adequados a ajuizar ações coletivas em nome de investidores lesados por infrações informacionais ou abusos do controlador, e criar regras para dar publicidade ao resultado dessas demandas que hoje tramitam em arbitragem confidencial. Em linhas gerais, o projeto busca: (i) abrir canal processual coletivo para reparação; (ii) estabelecer critérios sobre quem pode propor e representar a coletividade; (iii) regular remuneração e filtros para evitar ações oportunistas; e (iv) compatibilizar a nova via com cláusulas compromissórias e modelos de financiamento de litígio.

Os fundamentos jurídicos elencados pela proposta partem da premissa de que a eficácia da regulação do mercado de capitais depende não só de sanções ex post aplicadas pela CVM, mas também de um enforcement privado crível, que pressione administradores e controladores a internalizar custos de comportamentos danosos. A publicidade do contencioso é tratada como mecanismo preventivo: precedentes públicos orientam condutas e permitem precificação de risco por investidores.

Base normativa e precedentes

• Art. 5º, CF/88 — proteção ao direito de ação e aos princípios do devido processo; fundamento constitucional para acesso coletivo à tutela.
• Lei nº 6.404/1976 (Lei das S.A.) — regime societário aplicável a companhias abertas; normas sobre deveres de administração, informação ao mercado e responsabilidade.
• Lei nº 6.385/1976 — dispõe sobre a CVM e suas competências; base para enforcement administrativo no mercado de valores mobiliários.
• Lei nº 9.307/1996 (Lei de Arbitragem) — disciplina cláusulas compromissórias; a convivência entre arbitragem e ações coletivas será ponto de tensão e requere compatibilização.
• Lei nº 7.347/1985 (Ação Civil Pública) e CPC/2015 (Lei nº 13.105/2015) — moldes procedimentais e legitimidade para tutela coletiva que podem servir de parâmetro para desenho processual e critérios de representação.
• Jurisprudência e práticas do mercado (arbitragem no Novo Mercado) — regime de confidencialidade das disputas arbitrais e consequente escassez de precedentes públicos são fatores centrais que o PL visa superar.

Impacto prático

• Para investidores minoritários: o projeto oferece potencial via de recomposição de perdas em bloco, reduzindo a barreira de custo-benefício típica da ação individual; favorece também a transparência sobre riscos de governança que antes ficavam ocultos em arbitragens sigilosas.
• Para companhias e controladores: há aumento do risco de exposição pública e de demandas de indenização; isso pode elevar o custo de capital para empresas com histórico de litígios ou práticas corporativas frágeis, mas também incentivar práticas de compliance.
• Para advogados e escritórios: surge mercado para ações coletivas de capital, inclusive questões sobre remuneração, estrutura de custos e financiamento por terceiros; demanda por especialização em litígios societários coletivos tende a crescer.
• Para o regime sancionatório: a coexistência entre a CVM (enforcement administrativo) e a nova via coletiva exigirá harmonização de efeitos, prevenção de duplicidade e coordenação entre processos administrativos e judiciais/arbitrais.
• Para o mercado de arbitragem: haverá pressão para revisar cláusulas estatutárias de confidencialidade e adaptar regimes compromissórios para não excluir completamente a via coletiva, o que pode gerar contencioso prévio sobre competência e cláusulas compromissórias.

O que observar

• desenho da legitimidade: quem terá legitimidade ativa para representar a coletividade (entidades de mercado, associações de investidores, procurador-geral?) e quais critérios de representatividade serão exigidos;
• filtros processuais: mecanismos que o projeto preverá para coibir ações oportunistas (exigência de prova inicial robusta, custas, bonificação ao representante, ou seleção prévia), sob risco de replicar problemas observados em regimes estrangeiros;
• compatibilização com a Lei de Arbitragem: como o texto tratará cláusulas compromissórias estatutárias e a eficácia das decisões arbitrais vs. decisões coletivas judiciais;
• financiamento de litígio por terceiros: regras de transparência e conflito de interesses que serão exigidas para preservar integridade do processo;
• interação com a atuação da CVM: necessidade de evitar duplicidade de medidas e definir efeitos reparatórios das sanções administrativas;
• modulação de efeitos e recursos: possibilidades de controle jurisdicional sobre eficácia retroativa das regras e caminhos recursais que poderão prolongar a discussão antes da análise de mérito.

O aperfeiçoamento do projeto exigirá costura técnica entre direito societário, tutela coletiva e o regime arbitral, com foco em desenho de incentivos para que o enforcement privado seja efetivo, proporcional e transparente.